【研究报告内容摘要】
新三板深改持续推进,精选层将成为教育企业资本化路径的重要选择之一
(1)我国教育企业资本化路径主要历经三个阶段: :第一阶段(2006年-2008年)、第二阶段(2010年前后)的企业资本化路径主要以美股为主。第三阶段(2013年至今)上市路径也开始分化,呈现美股、港股、a 股、新三板百花齐放的态势。
(2)本轮新三板深改明确了与交易所的错位发展的思路,强调了新三板坚持服务中小企业发展的定位。从中长期视角来看,在精选层建设乐观或者中性的情况下,新三板将形成精选层-创新层-基础层的市场结构,有望吸引更多的优质教育企业选择挂牌新三板,为转板储备资源。
(3)我们对精选层流动性的预测:在投资者门槛降低的背景下,我们预计新三板精选层投资人数将为现在人数 6倍,年化换手率预计达353.86%。在市场化的环境下,当前新三板基础层、创新层企业的估值结构呈现出与美股、港股相类似的特征、长期看来预计精选层的企业估值也将趋于分化。
新三板精选层教育企业估值定价体系我们选取 了 好未来、新东方、跟谁学、新东方在线等海外成熟市场上市标 的历史估值变动情况 , 来分析对于整体教育行业的估值定价模型。 同时, , 结合亿童文教、新道科技等新三板 企业 估值案例来构建 未来 精选层教育企业的估值定价体系。
我们 对于新三板精选层(拟挂牌)企业的估值体系主要围绕以下基本原则展开:
(1)从基本估值方法的角度出发,采取 pe/ps 等相对估值方法适配性更强。
(2)结合企业发展周期灵活使用 pe/ps 指标,考虑成长性引入 peg/psg 等因子进行估值修正。
(3)结合不同细分领域的平均估值水平或具体对标公司建立参考系。
(4)考虑估值溢价/折价、分部估值等问题。
(5)考虑企业的财务特征的季节性因素。
线下业态 中 :
(1)培训类 领域(k12课外培训/ 职业培训/ 素质教育/ 早教托育) ) 。
线下培训类企业本质上都是连锁直营/加盟模式,经营管理模式类似。从企业成熟度来看,k12课外培训及职业培训整体偏成熟,素质教育、早教托育类企业相对偏早期。实操中适宜根据具体标的财务特征,以 pe 估值手段为主,ps 为辅。对于增速较高的标的,需引入 peg/psg 等因子来对估值进行修正。板块二级市场平均 pe 水平在 15-30倍 pe 之间,一级市场平均估值水平在 10-15倍之间,三板精选层预计在15-25倍之间。
(2)民办学校 。民办学校行业发展较为成熟,企业利润稳定释放,行业周期不明显,平均 pe 较为稳定。目前民办学校二级市场平均估值在 13-20倍之间,并购估值分布在 8-10倍 pe 之间。同时,除成长确定性外,民办学校估值仍需考虑土地、并购预期、政策带来的估值修正。
(3)教育信息化 。行业中主要以成熟企业为主,盈利能力较为稳健,我们采取 pe 估值法作为主要估值方式。二级市场平均分布区间在 25-35倍 pe 左右,一级市场平均在 10-20倍左右,预计精选层企业在 15-25倍之间。同时,近年来有较多 saas 服务模式教育信息化类企业,实操中针对具体标的或业务的财务特征可引入 ps 估值法及分部估值法。
在线业态中:企业普遍处于亏损阶段,pe 指标失效,此时主要采取 ps 指标为主。同时,由于企业一般处于高速增长阶段,还需引入 psg 等指标做估值修正。平均而言,板块 ps 一般在 3-5倍之间。
风险提示 : 政策 推进

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